Un múltiplo de valoración es un cociente, normalmente el valor de mercado del valor de empresa o del capital de una empresa (basado en la capitalización bursátil en el caso de empresas públicas, y basado en el valor de transacción en el caso de adquisiciones o captación de fondos privados) dividido por una métrica financiera clave de la cuenta de resultados o el balance de la empresa. Los múltiplos de ingresos (por ejemplo, 3 veces los ingresos, o 3 veces la tasa de ingresos actuales) suelen ser preferibles para las empresas en fase de crecimiento, mientras que los múltiplos más cercanos a la cuenta de resultados (EBITDA, EBIT, beneficios, en ese orden) suelen ser preferibles para las empresas más maduras (y los múltiplos basados en activos, como los múltiplos de valor contable, se utilizan casi exclusivamente en industrias de activos intensivos o altamente reguladas, como la banca y los seguros, o en transacciones en dificultades).

El objetivo del enfoque de valoración basado en múltiplos es, en parte, permitir una comparación más fácil de empresas de distintos tamaños, así como proporcionar un cálculo sencillo con el que evaluar el valor de una empresa cuando sólo se conocen unas pocas partidas clave de su cuenta de resultados. La metodología de los múltiplos, una práctica muy extendida y establecida desde hace tiempo, es muy intuitiva y no requiere una previsión detallada plurianual de los flujos de caja libres, como ocurre con los flujos de caja descontados (enfoque DCF).

Utilizando pares públicos, el valor de la empresa se asocia a un grupo de empresas consideradas comparables.

Utilizando transacciones precedentes, el valor de la empresa se asocia en cambio a un conjunto de transacciones privadas o públicas (adquisiciones, eventos de captación de fondos y otras transacciones de capital) mediante la creación de múltiplos de valoración basados en el valor de la transacción en relación con determinadas métricas financieras de la empresa cuyo capital se está evaluando.

Dado que la popularidad de estos métodos de valoración ha crecido y que los múltiplos en muchos sectores han aumentado significativamente en los últimos años, recomendamos un enfoque cuidadoso del ejercicio. En este artículo exploramos 10 mejores prácticas a la hora de construir un grupo de pares públicos con el fin de derivar múltiplos de valoración. En nuestro próximo artículo repasaremos 10 consejos para construir un buen grupo de transacciones comparables.

Utilizar el múltiplo correcto

En algunos casos, como cuando una empresa aún no es rentable, muchos de los múltiplos tradicionales como EV/EBIT o EV/EBITDA simplemente no estarán disponibles, pero hay situaciones en las que es deseable elegir múltiplos de ingresos o múltiplos de EBITDA (a menudo preferidos por los profesionales porque son la métrica más cercana disponible al flujo de caja), como cuando se valoran empresas de alto crecimiento. En las empresas de alto crecimiento, los mercados públicos han recompensado el crecimiento de la línea superior por encima de todas las demás métricas y no es raro encontrar empresas de rápida expansión pero muy poco rentables más ricamente valoradas que sus pares más conservadores (por ejemplo, Uber, DoorDash, y muchas empresas de software en el momento de su salida a bolsa).

Una cosa con la que hay que tener cuidado es con el uso de múltiplos no estándar, como EV/usuario en empresas tecnológicas, EV/habitación en hoteles, etc. Aunque son muy útiles, cuando están disponibles, hay que tener confianza en las definiciones del denominador (por ejemplo, usuario = usuario activo, o simplemente cuenta registrada (incluidas las inactivas)). Cuando se buscan múltiplos tradicionales a partir de una cuenta de resultados o un balance, utilizar una base de datos financieros no sólo ahorra tiempo, sino que a menudo garantiza una mayor exactitud de los datos, incluidos todos los ajustes y normalizaciones necesarios.
 

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Aunque la era de los conglomerados y los negocios horizontales amplios ha quedado atrás, muchas grandes empresas operan varias líneas de productos o servicios que a menudo pertenecen a sectores completamente distintos. ¿Es Alphabet una empresa de publicidad (Adwords), de medios de comunicación (YouTube), de SaaS (Google Workspaces) o incluso de transporte (Waymo)? Demasiada diversidad en la actividad de una empresa puede hacerla poco fiable como par. Busque siempre que sea posible empresas puras, para obtener una imagen más significativa de cómo los participantes en el mercado valoran un sector concreto. La excepción, por supuesto, es si se valora una empresa que está ampliamente diversificada (en cuyo caso se recomendaría una valoración de la suma de las partes (SOTP), pero más sobre esto en futuras entradas del blog).

Amplíe geográficamente su búsqueda de colegas

Hoy en día, la mayoría de las empresas son globales, por lo que tiene sentido considerar la renta variable mundial a la hora de crear un conjunto de valores de referencia. Aunque los mercados públicos de todo el mundo han mostrado diferencias ocasionales en lo que respecta a las valoraciones (véase nuestro blog sobre Deliveroo para un ejemplo interesante), en general estamos siendo testigos de un impacto cada vez menor y ahora casi irrelevante de la geografía en las valoraciones. Dicho esto, cuando se comparan empresas de diferentes países, la mejor práctica es no utilizar múltiplos P/E, ya que se ven afectados por los tipos impositivos y, por lo tanto, pueden crear diferencias no vinculadas al rendimiento de la empresa. Teniendo esto en cuenta, busque fuentes de datos que puedan proporcionarle acceso a datos de homólogos más allá de las fronteras de su país y, por tanto, asegúrese de que su trabajo de valoración en sí es tan global como el negocio de su objeto de valoración. Especialmente cuando valore empresas de sectores nicho, le resultará necesario adoptar una perspectiva más global, ya que es poco probable que encuentre suficientes homólogos en el país de origen de la empresa.

Buscar valores atípicos

Detrás de cada número hay una historia, y pocas cosas cuentan mejor esa historia que un análisis de tendencias. Mientras que los múltiplos se calculan en un momento dado, la capitalización bursátil es un reflejo de cómo prevén los inversores la evolución del flujo de caja y los estados financieros en el futuro. Estas previsiones y opiniones sobre los resultados futuros pueden estudiarse a partir de las estimaciones del consenso de los analistas, y también suelen estar influidas por los datos históricos recientes de resultados. Por lo tanto, es lógico fijarse en estas previsiones y en los resultados recientes de los homólogos elegidos para buscar valores atípicos y comprender la historia que se esconde tras los múltiplos de una empresa concreta.

¿Cuál es la tendencia de crecimiento en 3 años? ¿Ha mejorado o disminuido el EBITDA en los últimos años? ¿Cuánto destinan a CAPEX en general? Busque en los datos (o en la pestaña Benchmarking de Valutico) no sólo para comprender la trayectoria de sus homólogos, sino también para detectar valores atípicos, como una empresa muy poco rentable en un sector con márgenes generalmente saludables, y considere la posibilidad de eliminarla de su grupo de homólogos, especialmente si difiere del objeto de su análisis de valoración.

Normalizar los datos

En empresas comparables del mismo mercado, los requisitos de información y directrices como US GAAP o IFRS tienden a lograr la mayor parte de la normalización de datos. En estos casos, la comparación de las métricas y los ratios financieros es bastante sencilla, pero entre los detalles que merece la pena tener en cuenta se encuentran elementos como las partidas excepcionales, tales como grandes deterioros o amortizaciones puntuales y, en algunos casos, los cambios en las políticas de reconocimiento de ingresos pueden distorsionar la tendencia real del crecimiento de los ingresos. En las valoraciones preliminares rara vez hay que preocuparse por estas situaciones, pero puede ser útil estar atento a ellas o suscribirse a una base de datos que normalice los estados financieros.

Aplicar primas o descuentos basados en análisis cualitativos

Numerosas investigaciones, tanto académicas como de la comunidad financiera, han estudiado el impacto del tamaño de la empresa en los múltiplos de valoración, así como la necesidad de reflejar la liquidez y la comerciabilidad (o la falta de ellas) en las valoraciones. De ahí que sea práctica común y, de hecho, aconsejable aplicar un descuento o una prima a los múltiplos de un grupo homólogo o de operaciones precedentes cuyo tamaño o liquidez difieran de los de la empresa que se está valorando. Aunque algunos métodos aplican un enfoque bastante amplio basado en el tamaño, puede ser prudente realizar un análisis más profundo. Valutico evalúa más de 20 parámetros que van desde la calidad del equipo directivo y la profundidad del banco hasta diversas medidas de defensibilidad del negocio (propiedad intelectual, fidelización de clientes, etc.), así como el riesgo (divisas, político, concentración de clientes) para recomendar primas y descuentos para cualquier ejercicio de valoración.

Considere el año natural frente al año fiscal

Dado que los denominadores utilizados en la creación de múltiplos proceden de declaraciones anuales poco frecuentes, existe un peligro real al comparar múltiplos sin calendarizar primero los datos. Comparar dos empresas cuyo ejercicio fiscal finaliza con 6 meses de diferencia puede crear una ilusión de diferencias más marcadas que en la realidad. La mayoría de los proveedores de datos y programas financieros serios (incluido Valutico) realizan estos ajustes por defecto (y proporcionan la información necesaria para acompañar los cambios).

Utilizar la mediana en lugar de la media

Incluso después de eliminar los valores atípicos, la mayoría de los grupos de homólogos presentan cierto grado de varianza e incluso las empresas que, por lo demás, se asemejan a su objeto de valoración pueden tener ratios individuales particularmente desalineados con otros homólogos y, en algunos casos, órdenes de magnitud superiores o inferiores (a menudo es el caso de los múltiplos de EBIT o Beneficio Neto de empresas que apenas son rentables). Por lo tanto, la mejor práctica consiste en utilizar los valores medios del grupo de homólogos en lugar de la media aritmética. Algunos proveedores de datos proporcionan múltiplos por cuartiles con fines ilustrativos, pero la mediana se acepta universalmente como la medida óptima a partir de la cual trabajar.

Utilice siempre los múltiplos medios del sector, además de los múltiplos medios del grupo de referencia.

Aunque un grupo de homólogos proporciona la base más útil para una valoración basada en múltiplos, el creciente patrón de distribución del poder que se observa en muchos sectores plantea la amenaza de crear un grupo de homólogos cuyos múltiplos se alejen del perfil general del sector. Por eso es importante consultar no sólo los múltiplos del grupo de homólogos, sino también los de todo el sector.

Otra práctica útil es examinar los múltiplos medios de los sectores adyacentes (por ejemplo, medios de comunicación frente a medios de entretenimiento), así como los de los sectores anteriores o posteriores al sector en el que opera el objeto de la valoración. Estas cifras pueden proporcionar información sobre posibles vías para la creación de valor o pistas sobre áreas de preocupación (por ejemplo, si los múltiplos en sus industrias descendentes son menores que en su nivel de la cadena de valor, la integración vertical puede ser dilutiva en lugar de aumentar el valor).

Observa las transacciones en las que participan tus iguales

Tras el análisis de los pares que cotizan en bolsa, la segunda faceta de cualquier valoración basada en el mercado consiste en examinar las transacciones comparables. También conocidas como transacciones precedentes, son las fusiones y adquisiciones recientes y los eventos de financiación que afectan a empresas comparables a su objetivo de valoración.

Aunque la mayoría de los profesionales centran la consulta en el campo "empresa objetivo" del conjunto de datos en el que se basan, puede ser útil utilizar los pares identificados en pasos anteriores (así como algunos descartados por diversas razones no relacionadas con la similitud de su modelo de negocio) e investigar también su actividad como adquirentes.

BONOno relacionado con múltiplos. Utilice el grupo de pares para informar su decisión beta para el método DCF CAPM.

Si su ejercicio de valoración requiere finalmente métodos basados en los ingresos, como el método DCF CAPM, el factor beta será un componente esencial de su cálculo del coste de capital.